普通株だけでラウンドを組めるか

優先株式は「必須」ではない

資金調達の話になると、優先株式を発行するものだという前提で進みがちです。しかし会社法上、外部からの出資を受けるために種類株式が必要なわけではありません。普通株式だけでラウンドを組むことは可能です。

実際、創業初期の調達では普通株式で行われることがあります。金額が小さく、条件を複雑にする実益が小さい場面です。

ただし、普通株にすれば楽になる、という話でもありません。優先株式が担っている機能は、なくなるのではなく、別の場所に移るか、失われるかのどちらかです。どちらになるかを理解したうえで選んでください。

普通株だけにすると、何がなくなるか

優先株式が持つ主な機能は4つです。普通株にすると、このうちいくつかが定款では作れなくなります。

上の2つが本質的な差です。残余財産の優先分配と希薄化防止は、株式の内容として定めるものなので、普通株のままでは作れません。

下の2つのうち拒否権は、株主間契約で同等の効果を作れます。効力の性質は変わりますが、実務上は機能します。

投資家が優先株式を求める理由

投資家の側から見ると、優先株式を求める理由は明確です。

• 元本を守る｜想定どおりにいかなかった場合に、投資額を先に回収できる
• 価格が下がったときの保護｜希薄化防止で、持分が守られる
• LPへの説明｜機関投資家は、標準的な条件で投資したと説明する必要がある

3つ目が、機関投資家との交渉で効いてきます。他の投資先と大きく異なる条件で投資することは、説明が必要になります。個人の判断で決められるエンジェルとは、この点が違います。

したがって、機関投資家が入るラウンドで普通株だけにするのは、多くの場合難しくなります。普通株で成立しやすいのは、エンジェル中心の初期のラウンドです。

普通株で成立しやすい場面

共通しているのは、条件を精緻に作る手間が、金額に見合わないという点です。数百万円の出資のために種類株式を設計し、定款を変更して登記するのは、費用と時間の面で合理的でないことがあります。

ただし、「面倒だから普通株」で進めると、必要な取り決めまで抜けます。次の章の内容は、普通株でも必ず作ってください。

普通株のまま、条件を契約で作る

株式の内容として定められないものも、株主間契約で一定の効果を作れます。普通株で進める場合、次の項目は契約に入れてください。

もっとも重要なのは4つ目の協力義務です。次のラウンドでは、既存株主の同意や押印が必要になる場面があります。連絡がつかない、あるいは協力しない株主が1人いるだけで、手続きが止まります。

種類株式を作る手間と費用

優先株式を発行するには、定款を変更して種類株式の内容を定め、登記する必要があります。

費用としては、登記の費用と、専門家への報酬がかかります。金額が小さいラウンドでは、この費用が調達額に対して無視できない割合になることがあります。

ただし、一度作れば、次のラウンドではそれを土台にできます。B種、C種と追加していく形になるため、初回の設計が後に効いてきます。

次のラウンドへの影響

普通株だけで進めた場合、次のラウンドで何が起きるかを見ておいてください。

3つ目が実務での論点になります。先に入った投資家が普通株で、後から入った投資家が優先株という構造は、前者にとって不利に見えます。ただし、先に入った分だけ低い価格で取得しているため、必ずしも不利とは限りません。

4つ目のために、協力義務を契約に入れておく必要があります。定款変更には特別決議が必要なので、既存株主が反対すると進みません。

途中から優先株式に切り替えられるか

すでに発行した普通株式を、後から優先株式に変えることは、実務上かなり難しくなります。

• 定款の変更が必要｜特別決議
• 株主の同意が必要｜内容の変更を受ける株主の同意
• 税務上の論点｜権利の内容が変われば、経済的価値も変わる

したがって現実的なのは、次のラウンドで新しく優先株式を発行するという形です。既存の普通株式はそのまま残り、新しい種類の株式が追加されます。

この構造を前提に、普通株で受けるときは「後から変えられない」と理解しておいてください。

ストックオプションとの関係

ストックオプションを行使して得られるのは普通株式です。したがって、優先株式があるかどうかで、従業員が受け取る株式の位置づけが変わります。

普通株だけの構造は、従業員への説明が単純になります。持分の比率がそのまま出口での取り分になるためです。

優先株式がある場合、「◯%持っている」と伝えても、実際に受け取る金額は優先分配を差し引いた後の話になります。この点を説明しないまま付与すると、後で認識のずれが出ます。

出口での違い

売却の場面で、構造の違いがどう出るかを見ます。創業者70%、投資家30%（投資額3,000万円）の会社が、1億円で売却した場合です。

この金額では差が出ません。投資家の持分30%で1億円なら3,000万円となり、優先分配の1倍（3,000万円）と同額だからです。

差が出るのは、売却額が投資額に近い水準まで下がった場合です。5,000万円で売却するとどうなるか。

普通株だけなら比率どおりに分けますが、優先分配があれば投資家が先に3,000万円を受け取ります。創業者の取り分は3,500万円と2,000万円で、1,500万円の差が出ます。

つまり優先株式の影響が出るのは、うまくいかなかった場合です。大きく伸びた場合の差は小さくなります。

普通株で進めるときの設計

普通株で受けると決めた場合、次の設計をしてください。

4つ目を必ず入れてください。「将来、種類株式を発行するために定款を変更する場合、協力する」という定めです。これがないと、次のラウンドで既存株主の1人が反対しただけで進まなくなります。

交渉での切り出し方

投資家が優先株式を前提にしている場合、普通株を提案する言い方を用意しておいてください。

3つ目が実務的です。投資家が本当に必要としている機能を、契約で提供できると示す。「株式の種類」ではなく「機能」で議論すると、合意点が見つかりやすくなります。

ただし、優先分配と希薄化防止は契約では作れません。この2つを求められている場合、種類株式にするしかありません。その場合は素直に受け入れて、条件の中身を交渉するほうが早く進みます。

判断の順序

3番と4番で、普通株で成立するかがほぼ決まります。優先分配が条件に入っているなら、そこで判断が決まります。

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